Three Arrows Capital (3AC) sụp đổ: Bong bóng vay nợ phát nổ và cái giá phải trả

Tổng quan về quỹ Three Arrows Capital (3AC)

Three Arrows Capital (3AC) là gì?

Thời gian vừa qua, câu hỏi về việc Three Arrows Capital (3AC) là một quỹ như thế nào được dấy lên. 

3AC về mặt bản chất là một “proprietary trading firm”, tức là quỹ đầu tư trực tiếp vào các loại tài sản sử dụng nguồn vốn của mình để đem về lợi nhuận cho chính tổ chức này. Tuy nhiên, hoạt động kinh doanh của họ cũng không cố định nên đã có những khoản 3AC đầu tư nhờ nguồn tiền bên ngoài. 

3AC đăng ký kinh doanh là quỹ hedge fund, nghĩa là quỹ phòng hộ sử dụng tiền từ các nhà đầu tư khác rồi đem đi đầu tư, lợi nhuận sẽ chia cho các bên tham gia. Mô hình hoạt động của 3AC là không rõ ràng và có phần linh hoạt. 

Danh mục đầu tư của 3AC có gì?

Trường phái đầu tư của 3AC theo hướng “Được ăn cả, ngã về mo” với khẩu vị rủi ro cao. Portfolio của 3AC trải dài ở nhiều mảng như DEX, Lending, Base Protocol, Asset Management. Ngoài ra, 3AC cũng đầu tư vào các tổ chức cung cấp dịch vụ vốn như BlockFi, Deribit và các quỹ khác như Multicoin Capital, Coincident Capital,…

Vì sao quỹ 3AC sụp đổ?

Cội nguồn sự sụp đổ của sự việc đến từ 2 phía:

  • Khách quan: Những yếu tố không do 3AC quản lý, bao gồm các đề mục 1, 2, 3 bên dưới.
  • Chủ quan: Những yếu tố do chính 3AC trực tiếp hoặc gián tiếp tác động vào, bao gồm các đề mục 4 xoay quanh các vấn đề như quản trị rủi ro.

Lý do 1: Thị trường tài chính toàn cầu giảm

Thị trường tài chính toàn cầu đang ở trong một giai đoạn giảm điểm và chịu những tác động mạnh từ những yếu tố như: 

  • Chính sách tăng lãi suất cao nhất trong hàng thập kỷ trở lại để kiểm soát lạm phát.
  • Lạm phát tại Mỹ đạt mức cao nhất trong hơn 40 năm qua. 
  • Trung Quốc với chính sách zero-covid làm sốc nguồn cung hàng hóa.
  • Giá nguyên liệu dầu tăng cao cùng với chiến sự căng thẳng giữa Ukraine – Nga.

Những yếu tố quan trọng trên đã là chất xúc tác khiến cho thị trường tài chính toàn cầu trở nên tiêu cực.

Về phía thị trường crypto, với tính chất là biên độ dao động lớn, chưa được các cơ quan pháp luật quản lý và tính bền vững chưa được chứng minh. Do đó, khi một xu hướng giảm chung cho toàn bộ thị trường tài chính toàn cầu => Crypto là một trong những kênh đầu tư chịu ảnh hưởng nặng nề với biên độ dao động giảm mạnh và thị trường có vốn hóa thấp.

Lý do 2: Sự mất giá trầm trọng của LUNA & UST

Sự kiện bắt đầu cho chuỗi bi kịch giảm của thị trường chính là đến từ mô hình lãi suất 20% đầy hấp dẫn của Terra. Khi cơ chế peg giữa LUNA và stablecoin UST không thể trụ vững trong thị trường downtrend mặc cho những nỗ lực đưa BTC vào quỹ dự trữ.

⇒ Sự kiện Terra đã gây ảnh hưởng nghiêm trọng cho rất nhiều tổ chức, dự án có liên quan đến UST – LUNA. 

Một số nguồn tin cho rằng 3AC đã đem tiền từ các nhà đầu tư mà không xin phép/thông báo cho họ để đầu tư LUNA và đem vào Anchor Protocol để nhận lãi 20%/năm. Khoản tiền ước tính lên đến hơn 600 triệu USD trước khi sự kiện mất peg và vụ bán hoảng loạn nghiêm trọng đã xảy ra.

Khoản đầu tư hơn 600 triệu USD của 3AC hiện ước tính chỉ còn lại khoảng ~700 USD. 

Lý do 3: stETH mất peg

3AC đầu tư lên đến hơn 660 triệu USD giá trị ETH và để gia tăng lợi nhuận như bao quỹ khác (ví dụ: Alameda Research) ⇒ 3AC deposit vào Lido nhằm nhận lãi và lấy stETH.

Sau đó, để tận dụng tính thanh khoản của stETH, 3AC đã thế chấp vào Aave để vay ra ETH và chuyển ETH lên Lido để lấy stETH ⇒ tạo ra vòng lặp nhằm tối ưu lợi nhuận. 

Tuy nhiên, thị trường đã không ủng hộ kế hoạch này của 3AC và nó đã khiến stETH mất peg nghiêm trọng. Lo ngại vấn đề này, 3AC cũng dump hơn 88k stETH để bảo vệ tài sản của mình và kéo theo sự mất peg càng mạnh hơn. 

Khoản vị thế vay ETH trên Aave của 3AC có thể đã bị thanh lý. Nếu điều này xảy ra, nó sẽ khiến Aave buộc phải bán stETH ⇒ dẫn đến mất peg khi so với ETH ⇒ Aave càng bán càng lỗ vì chênh lệch giá cao. 

Lý do 4: Sự vay mượn quá mức, không biết điểm dừng

Sự vay mượn và sử dụng đòn bẩy vốn quá mức đã khiến 3AC đang là quỹ đứng trước nguy cơ mất khả năng trả nợ? 

  1. Yếu tố biểu thị tài sản của 3AC đang bị thiếu thanh khoản

Các khoản token đầu tư chưa đến hạn trả token ⇒ Bị ôm vốn ⇒ Dẫn đến sự thiếu thanh khoản trầm trọng cho loại tài sản này. Vì các token này bị khóa nên không thể được 3AC thêm vào các vị thế để gia tăng giá trị thế chấp nhằm giảm mức giá thanh lý xuống. Nếu phần tài sản này có tính thanh khoản tốt hơn thì có thể hỗ trợ 3AC trả nợ. 

  1. Thua lỗ từ vụ Terra  – 3AC với tâm lý muốn vay thêm để gỡ gạc

3AC là quỹ được cho là đã đầu tư vào LUNA với ~ 600 triệu USD ⇒ Hiện chỉ còn khoảng hơn 700 USD ⇒ Dẫn đến việc phải vay thêm để bù đắp khoản thua lỗ này (1)

3AC vay nợ nhiều hơn và sử dụng đòn bẩy lớn (2) nhưng các loại tài sản thế chấp thì bị rơi vào tình trạng sắp bị thanh lý. 

Từ (1) và (2) + yếu tố tài sản thiếu thanh khoản trên, ta có thể thấy được 3AC đang đứng trước nguy cơ bị mất khả năng trả nợ.

Và khi mà 3AC đối diện nguy cơ không thể trả nợ, nỗi sợ của các nhà đầu tư trong thị trường ở thời điểm này sẽ được nhân lên gấp bội.

3AC chính thức sụp đổ và màn “chịu trận” của thị trường

“Giọt nước tràn ly” sau sự kiện Terra và stETH

Xét về lượng tài sản đang nắm giữ của 3AC rơi vào khoảng 18 tỷ USD (theo The Block) và 1 đến 1.5 tỷ USD tài sản nợ thực (net liabilities). 

Sau chuỗi sự kiện xấu trước đó của Terra và stETH, tâm lý cộng đồng đang rơi vào trạng thái hoảng loạn. Sự kiện 3AC nổ ra sẽ là “giọt nước tràn ly” khiến thị trường giảm sâu. 

Thêm một yếu tố cực kỳ quan trọng khác là các lệnh thanh lý của các bên cho vay (lenders) của 3AC sẽ khiến thị trường giảm với biên độ lớn. 

3AC là một trong 5 quỹ đầu tư “lớn nhất” thị trường crypto, ở cả hai nghĩa:

  • Có lượng tiền đầu tư vào các dự án thuộc top *Lớn nhất* 
  • Có lượng tiền vay nợ thuộc top *Lớn nhất* (vay nhiều từ Nexo, Celsius, Aave) và nhiều bên khác chưa công bố. 

*Vì sao sự kiện này lại ảnh hưởng mạnh đến các nền tảng lending? 

Hình dung thế này: 

Nếu người đi vay 100 triệu VND từ bên cho vay thì khi bị thanh lý ⇒ người đi vay sẽ chịu thiệt hại.

Nhưng nếu người đi vay 100 tỷ thì khi bị thanh lý ⇒ nền tảng cho vay bị ảnh hưởng vì khoản nợ này không chắc sẽ được trả (cho tới khi bị thanh lý) và lenders sẽ lỗ nếu giá tài sản giảm trước khi họ kịp bán ra. 

Liên lụy đến các nền tảng lending

Vì 3AC là quỹ rất thích vay mượn sử dụng đòn bẩy, hiểu đơn giản là nếu 3AC muốn mua 10 tỷ USD BTC với đòn bẩy 5x, họ có thể vay 8 tỷ USD BTC từ các lenders và sử dụng 2 tỷ USD của mình. Khi 3AC mở vị thế long: 

  • Nếu giá BTC tăng 10% ⇒ 3AC có thêm 2 tỷ USD.
  • Nếu giá BTC giảm 10% thì vị thế 3AC bị 3AC mất 2 tỷ đô ⇒ Còn 8 tỷ.

Nếu 3AC lỗ vượt khoản tiền họ deposit vào ban đầu (trừ khoản vay) tức là mức lỗ trên 10% ⇒ Lúc này những bên cho 3AC vay sẽ chịu áp lực. 3AC chắc chắn sẽ mất 2 tỷ và họ cần phải trả nợ khoản còn lại. Điều này sẽ được các bên cho vay theo dõi rất kĩ và sẽ yêu cầu bên đi vay (3AC) bơm thêm tài sản như một phần bảo chứng thêm vì dụ trù khi giá BTC giảm mạnh. 

Chẳng hạn:

  • Nếu giá BTC giảm mạnh quá mức ban đầu 3AC deposit vào thì lenders sẽ yêu cầu 3AC trả một phần khoản nợ để đảm bảo an toàn cho bên cho vay không mất tiền.
  • Nếu giá BTC giảm quá mạnh và vượt mức nhất định ⇒ 3AC sẽ bị margin call, nghĩa là bên lenders sẽ gọi và yêu cầu gia tăng thêm tài sản thế chấp/trả nợ một phần để bảo đảm an toàn cho bên cho vay. 

3AC có những lựa chọn như sau:

  • Nếu họ đồng ý trả nợ ⇒ An toàn.
  • Nếu họ không đồng ý trả nợ ⇒ Lenders sẽ lấy lượng BTC của 3AC deposit vào ban đầu để bán ra ⇒ Yếu tố gây sập thị trường nếu lượng BTC của bên đi vay lớn ⇒ Trả lại 3AC phần còn lại nếu dư (thường sẽ có quy tắc cho vay là tỉ lệ LTV- Loan to Value không được lớn hơn 70-85% tuỳ lenders). 
  • Nếu 3AC không đồng ý trả nợ và bên lenders có thoả thuận, trao gửi niềm tin cho nhau ⇒ Cho phép 3AC duy trì thêm một thời gian. 

*Trường hợp thứ 3 sẽ khiến lenders rơi vào nguy hiểm khi họ không thể bán lượng BTC thế chấp của 3AC ra vì tin tưởng 3AC và để giá BTC trôi xuống thấp hơn lúc này lenders sẽ phải chịu thua lỗ.

Ví dụ rõ nhất: Trường hợp của AAVE trong vụ stETH khi:

  • Giá stETH rơi khỏi peg.
  • Chịu thêm áp lực từ các quỹ lớn đã dump trước đó.
  • Thanh khoản của stETH là có hạn tùy theo lượng mà Lido Finance cung cấp ra thị trường thứ cấp (vì là một tài sản mô phỏng cho lượng ETH stake trên Ethereum để bù lại cho tính thanh khoản).

Kết quả: Một số lenders như AAVE khi thanh lý tài sản của bên đi vay đã không đủ thanh khoản để bán vì càng bán thì lenders càng lỗ. 

Đó là chưa kể các lenders của 3AC còn cho nhiều bên khác vay, hoặc vay từ các lenders khác. Nếu vị thế của 3AC khiến lenders thua lỗ, các nhà đầu tư khác hoảng loạn vì thị trường giảm ⇒ rút đồng thời ⇒ áp lực rút tiền như vậy sẽ khiến lenders khủng hoảng vì họ cũng phụ thuộc vào những bên đi vay lớn như 3AC. 

Đó có thể là lí do tại sao gần đây các lenders như Celsius bị buộc phải đóng nạp rút. 

Bài học cho các nhà đầu tư

Quỹ không phải là thần thánh

Các quỹ đầu tư sở hữu tiềm lực tài chính dồi dào, đội ngũ nghiên cứu chuyên về cơ hội nhằm đem lại lợi nhuận cho tổ chức của mình. Về cơ bản, trong quá trình hoạt động, họ sẽ có những khoản đầu tư mang lại lợi nhuận lớn, song songvới đó, là các khoản lỗ. Điều đó cho thấy tỉ lệ thành công hay thất bại của các quỹ không phải luôn luôn cao hơn các nhà đầu tư nhỏ lẻ. 

Một trong những điểm quỹ có lợi thế hơn chúng ta là vị thế khi họ sẽ được ưu tiên đầu tư sớm ở mức giá chiết khấu tốt hơn so với nhà đầu tư ở thị trường thứ cấp. Chính vì vậy, đối với danh mục đầu tư của các quỹ, chúng chỉ nên được dùng để tham khảo dựa trên sự uy tín và performance của quỹ đó. 

Ngoài ra, chúng cũng được xem là cơ sở đánh giá giúp chúng ta lọc các dự án tốt, tuy nhiên, nếu có đầu tư theo thì mong mọi người suy xét nhiều khía cạnh bao gồm:

  • Vị thế của quỹ đã mua ở mức nào.
  • Mức độ chấp nhận rủi ro hay trường phái đầu tư của quỹ này ra sao? (như 3AC là chấp nhận rủi ro lớn).

Để lại bình luận